在這樣的大背景下，她斷言，過去幾年流行的承包式、小遊擊隊的投行運作模式必會衰落，兵團作戰而又高效扁平的組織形式將是贏得未來的基礎，而在戰略上只有立足未來市場變化走差異化路線才有可能在新一輪競爭中彎道超車。近年來，華泰系在並購和新興行業上重點佈局，同時構建以客戶為中心打通從賣方到買方的全業務鏈服務體系，力圖成為大轉型時代的超越者。 　　

中國證券報：近年來，在並購重組業務方面，華泰系主導完成的並購重組過會項目數在行業領先，並操刀了申萬宏源案等市場關注的經典項目。在IPO洩洪和註冊制實施在即的時間窗口，您如何看待註冊制實施之後，新股發行業務對未來投行業的影響？華泰系在整合之後如何利用集團優勢佈局？

劉曉丹：對於未來行業格局的判斷，總的來看我們認為隨著註冊制等改革的推進，經過2016年的磨合期，預計在2017年，新的行業格局會更加明確。

註冊制和新三板會帶來一波脈衝式的資產證券化的機會，但隨著管制的逐步放鬆，投行原來賴以生存的牌照價值以及因為管制而帶來的制度紅利將逐步消失，而投行也將真正回到本源，定價銷售和為客戶提供一攬子服務的能力將成為比拼的關鍵。而按照此標準，我們這個行業的人如果不主動變革，練就自己真正市場化的服務能力，就只能等著溫水煮青蛙式的淘汰命運了。行業的競爭格局也會因此發生很大的變化。

華泰系投行取得今天這樣的市場地位，得益於三年前的佈局和改革。當時華泰證券和子公司華泰聯合的投行團隊進行整合，這個過程有陣痛，外界也有過質疑，但基於對未來市場變化的判斷，我們依靠集團資源確定了面向未來的轉型方向，同時抓住IPO暫停市場低迷這樣一個有利的窗口期，大刀闊斧進行改革，根據我們的發展歷史和華泰證券控股集團的優勢，確定了差異化的競爭策略，一是打造並購業務的品牌，二是抓住行業轉型的機會，重點佈局新興行業；三是打通業務鏈，提升對客戶從股、債、並購到資本介入一攬子的服務能力。

並購業務上的成績市場已經看到了。並購業務一定是未來決定投行格局的一個重要引擎。這主要是由並購業務的性質決定的。並購業務市場空間大、消耗資本多，同時客戶黏性高，能夠帶動再融資、IPO等業務的發展，也會帶動並購基金等投資業務的介入，因為客戶越來越需要全生命週期的一攬子的規劃和服務，而不只是完成一單IPO或者並購就了結。在並購領域做出口碑需要慢火去「燉」，靠一個一個項目積累出來口碑，如果隊伍長期穩定，並有很強的資本調動能力，在短期內就很難被超越，人才和資本是並購領域競爭的兩大護城河。

接下來，隨著註冊制帶來的一波脈衝式證券化的機會後，我國資本市場上並購會更精彩。這些年流行的以市值管理為口號的並購活動將被打回原形，而基於產業競爭、跨市場套利、國企混改等實體經濟領域需求的並購活動將會此起彼伏。隨之估值的結構性分化，我們會看到更多上市公司之間、上市公司和三板公司之間的並購。這是投行業務的一個巨大藍海。

現在在證監會排隊的存量IPO項目已經越來越少，註冊制實施後，各家投行都在同一條起跑線上競爭，最近兩年積累的這些新興行業的客戶都有可能分享到註冊制的紅利。幫助這些新興產業的公司登陸A股，需要投行的核心競爭能力發生很大變化，關係型的Banker將逐步退出歷史舞台，投行過去按照收入利潤挑選企業的標準也發生很大的變化，要真正能夠讀懂企業並且為其準確的定價成為關鍵。而註冊制下，也是中國分析師掌握定價權的開始。

中國證券報：投行業的格局如果發生重大改變，會對投行架構帶來怎樣的影響？

劉曉丹：我們一直認為，投行是一個以智本為核心的行業，組織體系的創新一定比產品的創新更重要。這些年來，國內投行的組織體系主要有兩種，一種主要是靠提成激勵員工，一個一個項目組類似於承包的組織模式，就像是打遊擊，要求每一個成員都是「全能的赤腳醫生」。同時行業人員熱衷按照監管的指揮棒強調產品創新，並購熱就推並購，新三板熱就推新三板，全然不顧是否適合客戶。而客戶真正需要的是最合適自身條件的方案，而創新也應該是客戶需求驅動的創新。

華泰聯合的投行業務在華泰系整合前也是遊擊隊的組織形式，但慢慢地發現這已經適應不了以客戶為中心的專業化需求，必須改變考核體系，讓生產關係帶來變革，由整個投行團隊在華泰證券控股集團的全業務鏈體系支撐下協同作戰。

但在組織體系變革時又要注意避免照搬國際投行現行的組織模式，專業化分組，統一考核這種組織形式經過這麼多年發展已經大體適應投行業務發展需要，但一個非常明顯的弊端是時間長了便會形成金字塔鏈條太長，若不能伴隨嚴格而有彈性的考核和激勵制度，容易僵化並形成「高膽固醇」，導致組織缺乏效率。

中國證券報：從實際操作來看，我國投行業務和成熟市場的差距在哪裡？下一步資本市場將面臨證券法修改、註冊制推出等重大政策出台窗口，對於推進投行業務完善，有哪些建議？

劉曉丹：這兩年監管層對行業創新有很多的支持，但目前，我國市場和境外市場相比，最大的差別還是我們的市場化不夠充分，比如在對外並購或者紅籌回歸等過程中牽涉到多個部門不同的監管政策使得項目的具體實施非常困難。但可喜的是這些都在下一步改革的計劃中。

華泰聯合近年來在並購領域的很多創新成果，都是與監管部門的不斷溝通中取得的，從我們的經驗來看，只要是真正為項目著想的創新，多數也會被監管部門所認可。所以對於投行來說，必須要有在陽光下突破的精神。創新精神應該是投行根植於血液裡的一個基因，而整個公司要有鼓勵創新的文化和機制，而不應該簡單的依賴於監管推動的創新。

談到下一步政策的放開，目前本土資本市場面臨的一個非常大的問題就是如何讓更多優質的企業回歸A股，並且得到最有效率的資源配置，來填實泡沫。比如目前互聯網+已經上升到國家戰略，國家鼓勵互聯網企業回歸，但這些想法不應只體現在文件中，在落地實施的過程中，一個非常現實的問題便是大量的互聯網公司是在美元基金的培育下成長起來的，基於牌照管制等問題，才有了VIE這樣一種極其特殊的制度安排。今天的市場急需要類似反向VIE這樣的制度創新來適度平衡美元基金的利益，一方面是否可以考慮分行業逐步放開中國互聯網企業的ICP牌照，另一方面是否夠通過一些創新在保持行業准入制度不變的前提下讓一些早期已經投入的美元基金投資人能分享一定的收益權，而這涉及到外匯進出、行業准入等問題，不是證券監管部門一家能夠協調解決的，需要跨部門的協同。再比如正在進行的證券法修改，也可考慮對A股、B股結構進行一定的設計，以使得我們能夠兼容不同治理結構的上市公司。只有這些問題解決了，優秀的互聯網公司才具備回歸的條件。若真正能夠利用資本市場培育一批偉大的公司，一定程度上也會引領中國經濟的成功轉型。

- 新聞稿有效日期，至2015/07/11為止

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